скачать рефераты

МЕНЮ


Курс лекций по финансовому менеджменту

p>
1. Финансовый леверидж и концепции его расчета.

В финансовом менеджменте существуют две концепции расчета и определения эффекта финансового левериджа. Эти концепции возникли в разных школах финансового менеджмента.

1. Западноевропейская концепция:

Эффект финансового левериджа трактуют как приращение к рентабельности собственного капитала, получаемое благодаря использованию заемного капитала. Рассмотрим следующий пример:
|Показатели |Предприятие 1|Предприятие 2|Предприятие 3|
|Активы, тыс. руб. |1000 |1000 |1000 |
|Пассивы, тыс. руб., в т ч. |1000 |1000 |1000 |
|СК |1000 |700 |300 |
|ЗК |- |300 |700 |
|Прибыль до выплаты % и налогов| | | |
| |400 |400 |400 |
|Экономическая рентабельность | | | |
|активов ЭРА= (БП+%)/Аср.*100 | | | |
|Издержки по выплате % (25%) |40% |40% |40% |
|Чистая прибыль, тыс. руб. | | | |
|ЧП=(БП-(%)*(1-н) |- |75 |175 |
|Чистая рентабельность СК | | | |
|ЧРСК=ЧП/СКср*100 |400(1-0,3)=28|(400-75)*(1-0|(400-175)*(1-|
| |0 |,3)=227,5 |0,3)=157,5 |
| | |227,5/700*100|157,5/300*100|
| |280/1000*100=|==32,5% |==52,5% |
| |=28% | | |

Вывод: предприятие 2 и 3 используют СК более эффективно; об этом свидетельствует показатель ЧРСК, а ЗК используют с большей отдачей, чем цена его привлечения. Такую стратегию привлечения ЗК называют стратегией спекуляции капитала.

Показатель прибыли до выплаты % и налогов является базовым показателем финансового менеджмента, который характеризует создаваемый предприятием доход на привлеченный капитал. Иначе он называется нетто- результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ).

НРЭИ=БП-(%

Рассмотрим влияние финансового левериджа на ЧРСК для предприятия, использующего как ЗК, так и СК, и выведем формулу, отражающую влияние финансового левериджа на ЭРА.

(НРЭИ - (%)*(1-н)

ЧРСК = ((((((((((

СКср

ЭРА = НРЭИ/(СК+ЗК),
НРЭИ = ЭРА*(СКср+ЗКср),

ЭРА*(СКср+ЗКср)-(кр. ЭРА*СКср+ЭРА*ЗКср- i
*ЗК
ЧРСК = ((((((((( х (1-н) = ((((((((((( х (1-н) =

СКср

СКср

= ( ЭРА*1+ЭРА*(ЗКср/СКср)-i(ЗКср/СКср)) (1-н) = ЭРА*(1-н) + (ЗКср/СКср) *
*(ЭРА-i)*(1-н)

Итак, эффект финансового левериджа по 1 концепции расчета определяется:

ЭФЛ = (ЗКср/СКср)*(ЭРА-i)*(1-н)
(ЭРА-i) – дифференциал
(ЗКср/СКср) – плечо рычага

2. Американская концепция расчета финансового левериджа

Эта концепция рассматривает эффект в виде приращения ЧП на 1 обыкновенную акцию на приращение НРЭИ, то есть этот эффект выражает прирост
ЧП, полученный за счет приращения НРЭИ.

(ЧП ЧП
ЭФЛ = ( (( / (( ) / ( (НРЭИ / НРЭИ)

КОА КОА

ЧП = (НРЭИ - (%кр)*(1-н)
(ЧП = ((НРЭИ - (%кр)*(1-н) = (НРЭИ*(1-н)

(ЧП (НРЭИ (НРЭИ*(1-н)
НРЭИ
ЭФЛ = (( / (((( = (((((((((( = ((( = НРЭИ /

ЧП НРЭИ (НРЭИ- (%кр)*(1-н)
(НРЭИ
/ (НРЭИ - (%кр) = (БП + (%кр)/БП

ЭФЛ = НРЭИ/(НРЭИ - (%кр) = (БП + (%кр)/БП

Эта формула показывает степень финансового риска, возникающего в связи с использованием ЗК, поэтому чем больше сила воздействия финансового левериджа, тем больше финансовый риск, связанный с данным предприятием: а) для банкира – возрастает риск невозмещения кредита: б) для инвестора – возрастает риск падения дивиденда и курса акций.

Т.о. первая концепция расчета эффекта позволяет определить безопасную величину и условия кредита, вторая концепция позволяет определить степень финансового риска, и используется для расчета совокупного риска предприятия.

1. Операционный леверидж и его эффект.

Понятие операционного левериджа связано со структурой себестоимости и, в частности, с соотношением между условно-постоянными и условно-переменными затратами. Рассмотрение в этом аспекте структуры себестоимости позволяет, во-первых, решать задачу максимизации прибыли за счет относительного сокращения тех или иных расходов при приросте физического объема продаж, а, во-вторых, деление затрат на условно- постоянные и условно-переменные позволяет судить об окупаемости затрат и предоставляет возможность рассчитать запас финансовой прочности предприятия на случай затруднений , осложнений на рынке, в-третьих, дает возможность рассчитать критический объем продаж, покрывающий затраты и обеспечивающий безубыточную деятельность предприятия.

Решение этих задач позволяет прийти к следующему выводу: если предприятие создает определенный объем условно-постоянных расходов, то любое изменение выручки от продаж порождает еще более сильное изменение прибыли. Это явление называется эффектом производственного (операционного) левериджа.

Например: Допустим в отчетном году выручка от реализации составила
10млн.р. при совокупных переменных затратах 8,3млн.р. и постоянных затратах
1,5млн.р. Прибыль = 0,2млн.р.

Предположим, что в плановом году планируется увеличение выручки за счет физического объема продаж на 10% (т.е.11млн.р.) Постоянные расходы =
1,5млн.р. Переменные расходы увеличиваются на 10% (т.е.8,3*1,1=9,13млн.р.).
Прибыль от реализации =0,37млн.р. (т.е.11-9,13-1,5). Темп роста прибыли
(370/200)*100 = 185%. Темп роста выручки= =110%. На каждый прирост выручки мы имеем прирост прибыли 8,5%, т.е. ЭОЛ = 85%/10%= 8,5%

Т.о. силу (эффект) производственного левериджа можно рассматривать как характеристику делового риска предприятия, возникающего в данной сфере бизнеса или в связи с его отраслевой принадлежностью. А измерить этот эффект можно как процентное изменение прибыли от реализации после возмещения переменных затрат (или НРЭИ) при данном проценте изменения физического объема продаж.

(НРЭИ (Q

ЭОЛ = (((( = (((

НРЭИ Q

Q - физический объем продаж, р – цена , р*Q – выручка от реализации,
Sпз – ставка переменных затрат на выпуск продукции
Sпост – постоянные затраты
НРЭИ = р*Q – (Sпз*Q + Sпост ) = Q*(p-Sпз ) – Sпост
(НРЭИ = (Q*(p – Sпз)

Q*(p-Sпз) Q Q*(p-Sпз)

НРЭИ+Sпост
1)ЭОЛ = ((((((((( х (( = (((((((( = (((((

Q*(p-Sпз)- Sпост Q Q*(p-Sпз)-Sрост

НРЭИ

ЭОЛ= 1+(Sпост/НРЭИ)

2)ЭОЛ = МД/(МД-Sпост) = МД/П

Эти формулы позволяют ответить на вопрос, насколько чувствителен маржинальный доход (МД) к изменению объема производства и продаж, и насколько хватило бы МД не только на покрытие постоянных расходов, но и формирование прибыли.

В связи с понятием эффекта производственного левериджа возникает понятие запаса финансовой прочности (ЗФП), который обеспечивает получение прибыли предприятия, и понятие предела безопасности (безубыточный объем производства и продаж или критический объем продаж).

p*Q – (Q - Sпз + Sпост)=0
Qк(натур.) = Sпост/(p-Sпз)

Sпост
Sпост Sпост Sпост
Qк(стоим.) = Qк(натур.)* p = ((( х p = (((( = (((( = ((( р – Sпз (p-
Sпз)/p 1-(Sпз/p) МД/р
ЗФП = ВРф – Qк(стоим.)
ВРф – выручка от реализации (фактическая),
Qк(стоим) – критический объем в стоимостном выражении,
ЗФП – запас финансовой прочности

2. Оценка совокупного риска, связанного с предприятием.

Понятие совокупного риска связано с двумя видами рисков, которые генерирует практически любое предприятие, то есть с риском предпринимательским (деловым) и риском финансовым, связанным со структурой источников финансирования.

- Предпринимательский риск связан с конкретным бизнесом предприятия, гибкостью экономической стратегии, позволяющей нивелировать отрицательное влияние высокого уровня условно-постоянных затрат и использовать его как рычаг для приращения прибыли от продаж.

- Финансовый риск опирается на структуру капитала и связан с неустойчивостью финансовых условий кредитования, колебаниями экономической рентабельности, возникающими желаниями владельцев предприятия на использование (выплату) всей ЧП на дивиденды, а также зачастую финансовый риск обусловлен условиями налогообложения предприятия.
Предпринимательский и финансовый риск взаимосвязаны между собой, и в результате каждый из них воздействует на прибыль предприятия, то есть прибыль формируется как под воздействием структуры затрат производственного характера, так и под воздействием структуры затрат, возникающих в связи с финансированием деятельности. Поэтому производственный и финансовый риски мультиплицируются и формируют совокупный риск предприятия.

Совокупный риск – риск, связанный с возможным недостатком средств, необходимых для покрытия текущих расходов и расходов по обслуживанию внешних источников финансирования.

Уровень совокупного риска показывает, на сколько % изменится ЧП предприятия на 1 акцию при изменении объема продаж на 1%.

То есть уровень совокупного риска может быть определен как произведение эффекта финансового левериджа, рассчитанного по второй концепции, и эффекта операционного левериджа.

УСР = ЭФЛ2конц * ЭОЛ

(ЧП/кол-во акций НРЭИ (НРЭИ Q ( ЧП/кол-во акций
УСР = (((((((( х ((( х ((( х (( = (((((((( /

ЧП/кол-во акций ( НРЭИ НРЭИ (Q ЧП/кол-во акций

(Q
/ ((

Q
УСР = НРЭИ/(НРЭИ -( %кр) х (НРЭИ + Sпост) = (НРЭИ + Sпост) / НРЭИ - -
(%кр)

Уровень совокупного риска отражает одновременное влияние делового и финансового риска, и поэтому при разработке финансовой стратегии необходимо учитывать следующие исходные моменты:

5. сочетание высокого производственного риска с мощным финансовым левериджем будет губительно для предприятия, так как мультиплицируются одновременно неблагоприятные эффекты,

6. задача снижения суммарного воздействия этих двух левериджей или снижение совокупного риска сводится к выбору одного из трех вариантов поведения:

- высокий уровень эффекта производственного левериджа может сочетаться со средним и слабым уровнем ЭФЛ:

- низкий уровень ЭПЛ позволяет проводить агрессивную политику заимствований и генерировать высокий уровень ЭФЛ;

- умеренный ЭОЛ и умеренный ЭФЛ.
Оптимизация рисков может быть достигнута с помощью увеличения деловой активности предприятия, то есть увеличения скорости оборота всех активов предприятия.

ЭРА = ((БП + (%кр)/Аср)*100*(ВР/ВР) = ((БП + (%кр) / ВР)*(ВР/Аср)

ЧП ВР Аср ЧП
ВР Аср
ЧРСК = ((( х 100 х (( х (( = (( х 100 х (( х (((

СКср ВР Аср ВР
Аср СКср

Стоимость капитала и расчет средневзвешенной стоимости капитала.

Капитал. как любой фактор производства, имеет определенную стоимость, под которой понимается его доходность. Для предприятия привлечение различных источников финансирования (как внутренних, так и внешних) связано с затратами, поэтому привлекаемый капитал всегда будет иметь определенную стоимость, а так как этот капитал разнообразен по источникам, то у предприятия возникает возможность альтернативного выбора этих источников как по объемам, так и по стоимости каждого вида капитала. В результате привлечения различных видов капитала складывается определенная его структура и возникает определенная сумма финансовых ресурсов, которую необходимо уплатить за пользование данными источниками финансирования.

Экономическое содержание показателя стоимости и цены капитала заключается в определении затрат, связанных с привлечением единицы капитала из каждого источника. Разнообразие источников приводит к необходимости расчета средневзвешенной стоимости капитала. Она рассчитывается в процентах в среднегодовом исчислении.

Средневзвешенная стоимость капитала - обобщающий показатель, характеризующий относительный уровень затрат или общую сумму всех расходов, возникающих в связи с привлечением и использованием капитала, и в то же время можно сказать, что это минимум возврата на вложенный капитал.

Формула средневзвешенной стоимости капитала основывается на средневзвешенной арифметической величине, где весами выступают доли отдельных источников в общей сумме, а сам показатель средневзвешенной величины выражает среднегодовую стоимость, выраженную в %.

ССК = ( di * ki , где
- di - удельный вес каждого источника в общей сумме,
- ki цена i-го источника, выраженная в процентах в среднегодовом исчислении

Рассмотрим последовательно определение цены каждого источника.
13. Собственный капитал

- добавочный капитал - не имеет стоимости и не может быть использован как источник инвестиционных ресурсов, так как, в основном, этот капитал формируется как результат переоценки активов предприятия;

- привилегированные акции – оцениваются по уровню фиксированного дивиденда, который выплачивается ежегодно практически при любых обстоятельствах;

- обыкновенные акции – их цена измеряется на основе различных методов, но наиболее распространенным является расчет, основанный на измерении прогнозируемого уровня дивиденда или дивиденда, выплаченного в отчетном периоде, скорректированного на прогнозируемый прирост дивидендов, то есть

Kоа = (Дотч./Арын.об.акц) + (Тоа
Коа – стоимость обыкн.акц.,
Дотч. – дивиденды, выплаченные в отчетном периоде,
Арын.об.акц. – рын.стоимость обыкн.акций,
Тоа – прогнозируемый прирост дивидендов по обыкновенным акциям

- нераспределенная прибыль (отложенная к выплате), то есть та прибыль, которая существует для капитализации, реинвестирования.

Этот источник не является бесплатным, так как на ЧП, оставшуюся после выплаты налогов и дивидендов по привилегированным акциям, претендуют обыкновенные акционеры. Наиболее распространенным способом оценки стоимости нераспределенной прибыли является ее оценка по уровню дивидендов, выплаченных по обыкновенным акциям.

18. Заемный капитал

- банковские ссуды - основной элемент. Цена данного источника будет зависеть от величины срока, на который привлекается капитал, а также от величины % и характера включения % в затраты предприятия.

В общем виде цена ЗК = величине банковского %.

Если рассматривать зарубежный опыт:
Кзк = i
Кзк = i* (1-н)
В России:
Кзк = i
Кзк = i(х (1-н) + (i , i( - ставка рефинансирования + 3% ых пункта

Кзк = i(x (1-н)*(n/360) + i(x (n/360)

- облигационные займы. Цена может быть определена различными методами, но наиболее распространенным является оценка в процентном отношении одновременного дисконтного и процентного дохода. Зачастую облигации реализуются не по номиналу, а с дисконтом.

Коз = ( Ддиск + i )
Коз – цена облигационного займа,
Ддиск – стоимость дисконтированного дохода, i - процентный доход

Если за счет затрат оплачиваются доходы, то возникает налоговая экономия

Коз = ( Ддиск +i)*(1-н)
Если один элемент оплачивается:

Коз = Ддиск + i*(1-н)

Тема: Управление капиталом предприятия


1. Источники и методы финансирования
2. Понятие дивидендной политики и основные теории
3. Типы дивидендной политики
4. Порядок выплаты дивидендов


5. Источники и методы финансирования

В общем виде все источники финансирования можно разделить на две группы.

6. Внутреннее финансирование – подразумевает использование СК, который по источникам формирования имеет следующую структуру:

СК

взносы учреди- амортизация пожертвования, резервы телей: благотв. взносы, и фонды целев. фин-ние

1.уставный капитал

1.резервный

2.эмиссионный доход капитал

2.добавочный капитал

3.нераспред.

прибыль

1. Внешнее финансирование : его источник – ЗК

ЗК

облигационные банковские коммерческие государ.
«спонтанное займы кредиты кредиты кредиты финан-ние

или креди-

торская за-

долженность

Внешнее финансирование может быть не только заемным, но и формировать СК предприятия в процессе дополнительной (вторичной) эмиссии акций.

Рассмотрим принципиальные различия между ЗК и СК.

|Признак |СК |ЗК |
|1. Право на участие в управлении |дает |нет |
|капиталом | | |
|2. Право на получение части прибыли и|по остаточному |практически дает |
|имущества |принципу |первоочередное право |
|3. Срок возврата капитала |не установлен |по договору |
|4. Льготы при налогообложении |нет |есть, в зависимости |
| | |от вида ЗК |

В процессе функционирования предприятия используется 4 основных способа финансирования. Они, в основном, связаны с внешними источниками.

|Методы |Преимущества |Недостатки |
|финансирования | | |
|1. закрытая |Контроль за предприятием |Объем финансирования |
|подписка на акции |не утрачивается; |ограничен и может |
|между прежними и |финансовый риск |сложиться высокий уровень|
|новыми акционерами|возрастает незначительно |стоимости привлечения |
| | |средств |
|2. открытая |Возможна мобилизация |Возможна потеря контроля |
|подписка |крупных денежных средств |над предприятием |
| |на достаточно большие | |
| |сроки; финансовый риск | |
| |возрастает незначительно | |
|3. долговое |Возможно привлечение |Финансовый риск |
|финансирование |солидного объема |возрастает; срок |
| |ресурсов; контроль за |использования и |
| |предприятием не |возмещения ограничен |
| |утрачивается; возрастает | |
| |рентабельность СК | |
|4. комбинированный|Преобладание тех или иных преимуществ (недостатков)|
| |наблюдается в зависимости от количественных |
| |параметров сформированной структуры средств |

Внутренне финансирование основано на использовании собственных финансовых ресурсов (амортизация и прибыль) и должно обеспечить процессы самоокупаемости и самофинансирования.


1. Понятие дивидендной политики и основные теории

Термин «дивидендная политика» в принципе связан с распределением прибыли в акционерных обществах. Однако рассматриваемые в данном случае принципы и методы распределения прибыли применимы не только к АО, но и к предприятиям любой организационно- правовой формы. В связи с этим в финансовом менеджменте используется широкая трактовка термина «дивидендная политика», под которой понимают механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.

Поскольку основной целью дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли и будущим ее ростом, который обеспечит инвестиционное финансирование, то с помощью дивидендной политики можно максимизировать рыночную стоимость предприятия и обеспечить стратегическое развитие.

Исходя из цели дивидендной политики, под дивидендной политикой понимают составную часть общей финансовой политики предприятия, заключающейся в оптимизации пропорции между потребляемой и капитализируемой прибылью с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.

Наиболее распространенными и востребованными теориями дивидендной политики являются:
2. Теория независимости дивидендов (авторы: Миллер и Модельянни). Теория утверждает, что избранная дивидендная политика не оказывает никакого влияния ни на рыночную стоимость предприятия, ни на благосостояние собственников в текущем и перспективном периодах. Так как эти показатели зависят от суммы формируемой прибыли, а не распределяемой. Поэтому дивидендная политика должна предусматривать прежде всего направление основной массы прибыли на финансирование наиболее эффективных инвестиционных проектов, а обыкновенным акционерам должны выплачиваться по остаточному принципу.
3. Теория предпочтительности дивидендов (авторы: Гордон и Линтнер). Теория утверждает, что каждая единица текущего дохода, выплаченного в форме дивидендов в настоящее время, стоит всегда дороже , т.к. она очищена от риска, чем доход, отложенный на будущее с присущем ему риском. Исходя из этой теории, максимизация дивидендов является более предпочтительной, чем капитализация прибыли. Противники этой теории утверждают, что доход, полученный в форме дивидендов в большинстве случаев реинвестируется в акции своей или аналогичных компаний, а это, в свою очередь, не позволяет использовать фактор риска как аргумент в пользу той или иной дивидендной политики.
4. Теория максимизации дивидендов или теория налоговых предпочтений. По этой теории эффективность политики определяется критерием минимизации налоговых выплат на капитализируемую прибыль и получаемых льгот, а также налоговых выплат по текущим и предстоящим дохода собственника.

Страницы: 1, 2, 3


Copyright © 2012 г.
При использовании материалов - ссылка на сайт обязательна.